来源：雪球App，作者： 投资羊毛党，（https://xueqiu.com/5721492225/251177785）
很久没写猪周期的文章了，这次的猪周期太磨人，反反复复地做过山车，心累。于是本人把主要精力放在困境反转和消费上，但并不是不关注猪周期，最近25家生猪养殖企业年报也都披露了，今天就简单分析一下年报。
目前一些猪企开始暴雷，看年报更应该关注：各家猪企的资产状况，别买到雷。如果企业暴雷了，扩张再多的产能也是给他人做嫁衣。当前猪周期未见明显反转迹象，猪价上涨点还有待确认，投资猪企时：安全性大于成长性。换句话说，只有活下来的企业，才能吃到景气周期的红利。如果未来能繁母猪持续去化，猪价反转，那优选成长性高的企业。本篇文章首先分析企业的资产负债情况，然后分析成本和盈利情况，最后拆分业务计算投资价值。
一、资产负债率
资产负债率是看企业财务安全状况的第一指标，高负债的企业很难再继续融到钱，不可能继续扩充产能，甚至可能连买饲料的钱都没有，只能卖猪、卖场，换取现金以求苟活。投资负债率过高的企业，需要谨慎。
首先，负债率是用来剔除危险企业的，从2022年的负债率来看，、、傲农生物很危险。由于有房地产业务，故而负债率比较高。
从整体上看，大多数猪企的负债率是上升的，但、、、和负债率是下降的。这主要和去年的盈利状况有关，盈利的企业资产增加，负债降低。
二、现金比率
现金比率，这个指标直接关系着企业的经营情况，是否有钱买饲料喂猪。负债率较高的企业，现金比率往往不太乐观。比如*ST正邦、傲农生物、天邦食品、。
大多数猪企的现金比率是下滑的，也就是说，现金减少、流动负债增加，企业现金流紧张。但是、、、、、、和的现金比率同比去年是上升的。
、、、、无论是负债率，还是现金比率都比较优秀，排在前列。
三、头均盈利
头均盈利是本篇文章的重头戏。这里认为25家上市猪企都是纯生猪养殖企业，不管他是做饲料，还是兽药，这些业务都认为是用来为养殖服务的。头均盈利直接采用净利润除以出栏量。这个指标主要反应养殖企业的成本。我国各地方生猪价格大致相同，养殖成本低的企业，头均盈利相对较高。
从下表中可以看出，头均盈利排在前列的大多都是养鸡企业，比如、、。去年是鸡的景气周期，利润丰厚。
、属于，利润率高于养殖，补贴了生猪养殖业务，抬高了头均盈利。
生猪养殖比例较高的企业中，和的头均盈利在200-300元这个区间，属于第一梯队，养殖成本有绝对的优势。
第二梯队是天邦食品、、、，头均盈利在100元以上。
意外的是天邦食品，居然没有亏损，甚至还排在第二梯队，这么反直觉的情况，我们就需要细究：天邦到底是因为成本控制得好，还是出售子公司获得收益使得头均盈利排在前列。查看其年报可以发现，2022年的盈利主要是出售子公司史记生物获得的投资收益，天邦食品的扣非净利润为-10亿，头均亏损226元。
因为有兽药、饲料等业务帮扶，头均盈利名列前茅，但是他和头均盈利相仿，我是很不满意的。这说明天康生物的养殖成本是高于巨星农牧的，并且2022年巨星农牧的皮革业务是亏损的。个人持有天康生物，现在的感觉就是恨铁不成刚。爱之深，恨之切。
有屠宰业务支撑，盈利不错，缺点就是年报中没有拆分屠宰业务和养殖业务，不便于推算其养殖成本。
第三梯队的是、、、。家佳康是期货玩脱了；东瑞生猪售价最高，头均盈利却不太行。
亏损的、、新希望、傲农生物、、，得挨批评，明天把家长叫来！
四、生猪养殖业务毛利率
养殖毛利率可以从侧面反应公司生猪养殖的盈利状况，从而推测公司的养殖成本。
从上表可以看到：以27.6%的毛利率力压全场，赢得桂冠。这主要得益于其供港优势，生猪品质高、售价高。出栏中含有海南黑猪，黑猪售价高于白猪，其毛利率以25%排在第二。排在第三，神农集团的养殖成本向来能与媲美。主要产区在江苏和安徽，生猪销售月均价比高1-3元，所以毛利率也高。
天邦食品排名第五，潜意识里，他的毛利率应该和正邦科技、傲农生物一个水平，结果毛利率奇高。个人理解是因为收入端天邦销售仔猪比例偏高，及产能主要在华东地区，猪价相对较高，同时成本端天邦清退落后产能，降本增效，所以毛利率较高。综合年报信息来看，天邦正逐渐摆脱失速螺旋，如果景气周期尽快到来，天邦食品有很大的投资价值。
大北农、华统股份、京基智农、牧原股份、巨星农牧、温氏股份、唐人神、新希望、新五丰、金新农的毛利率在20%-10%之间，处于第二梯队。华统股份、天康生物部分生猪业务和屠宰业务混在一起，实际生猪养殖业务收入高于表中数据。
天康生物、傲农生物、禾丰股份的生猪养殖毛利率在10%以下，处于第三梯队。这里依然要批评我持有的天康生物，毛利率排在倒数，仅为9.71%。综合考虑，天康生物是安全性和成长性的折衷，如果未来猪周期确定反转，天康并不是最优选择。
正虹科技、上海梅林、*ST正邦、益生股份毛利率为负，需要反思。益生股份一个卖种猪的企业居然还能亏损。
五、生猪养殖业务头均利润
头均利润的排名和毛利率排名很相似，头均利润高的企业毛利率也相对较高。
第一梯队是头均利润在400元以上：东瑞股份、立华股份、罗牛山、神农集团、温氏股份。
第二梯队是头均利润在400-200元：牧原股份、巨星农牧、唐人神、京基智农、天邦食品、大北农、新希望。
第三梯队是头均利润在200-0元：新五丰、金新农、禾丰股份、华统股份、傲农生物、天康生物。华统股份、天康生物的头均养殖成本、头均利润明显不对，翻看其年报可推测其部分出栏生猪用于食品业务，部分养殖业务的收入并入食品业务，导致出栏数据和养殖业务数据不匹配。
六、生猪养殖业务头均成本
头均成本、头均利润，不仅和管理、养殖效率相关，也和出栏结构有关：仔猪出栏量大，头均成本、头均利润通常就相对较低；出栏的大肥猪多，养殖成本也相应较高。综合观察头均成本和头均利润，可以剔除一些养殖成本奇高、盈利极差的企业。
正虹科技、禾丰股份，头均成本高于2000元，头均盈利却很少，甚至亏损，这说明其养殖效率奇低，需要降本增效。
正邦今年大量出售仔猪回血，2022年12月销售仔猪的数量已经超过商品猪（仔猪27.86万头，商品猪20.85万头），头均成本被仔猪拉低，但由于其养殖成本高，头均亏损489元。
立华股份、温氏股份、东瑞股份和罗牛山虽然头均成本排在前列，但头均利润也很高，推导出毛利率高，属于养殖效益优秀的企业。
至于其他猪企，读者可以自己计算一下出栏结构，从而分析各猪企的养殖效率，需要原始数据的可以私信我获取。
七、业务拆分
分析一家企业的时候，首先就要看他的营收和主营业务构成，从而根据具体业务判断行业前景和投资价值。
目前，所有生猪养殖企业都开始向着全产业链方向发展，饲料企业开始养猪，养猪企也开始配套屠宰场，屠宰企业发力肉制品。双汇的前太子说过，未来双汇最大的敌人是牧原。目前牧原已有7500万头的生猪产能，约占全国生猪出栏量的10%，小范围内控制了生猪的供应，随着牧原屠宰业务的发展，势必会抢占双汇的鲜肉市场。当前生猪养殖企业全产业链发展势在必行。
大多数养殖企业是饲料起家，饲料营收占其收入的大头，比如：新希望、海大集团、大北农、唐人神、傲农生物、金新农、正虹科技、*ST正邦；温氏股份是猪、禽同步发展，两者收入占比大致相同；禾丰股份、立华股份主营是禽类，目前在大力扩展生猪养殖行业；益生股份主营种鸡，辅以种猪；华统股份、上海梅林、龙大美食、双汇发展是肉制品企业，正向上游生猪养殖行业扩张，力求把控品质，降低成本；新五丰合并天心种业后以出栏仔猪和种猪为主，辅以生猪；牧原股份、东瑞股份、神农集团是传统的生猪养殖企业，其他业务含量较少；京基智农曾经主营房地产，目前只经营存量房地产项目，全力发展生猪养殖。
天康生物是全产业链做得最好的企业，从上游的玉米、饲料、兽药，到中游的生猪养殖，以及下游屠宰肉食都有涉及。
注：华统股份、天康生物由于部分生猪养殖和屠宰业务混在一起，表中没有计算食品行业利润；牧原其他业务盈利较少，后续只估值生猪养殖业务；龙大美食没有公布生猪养殖业务数据，海大集团养殖业务难以拆分，这两家就没有统计。
八、2023年生猪业务估值
这里主要测算2023年的生猪业务的合理估值，2024年的估值待半年报出来以后再估算。生猪业务常用的估值测算方法是头均市值*年出栏量。头均市值=头均利润*PE。头均利润与猪价、出栏结构息息相关，PE与周期的进程、市场的资金量、公司的出栏增速等有关。牧原通常被用来和各家猪企比较，本文测算生猪业务估值时，头均市值就统一采用牧原股份2023年5月18日的头均市值（3312元/头）。
注：1.红色数据为估计值；2.PSY公开信息查找不到的统一采用20。
九、投资价值测算
生猪企业估值=生猪业务估值+其他业务估值=头均市值*出栏量+其他业务利润*5。估值时，生猪业务采用了牧原的头均市值进行估值，对部分养殖毛利率高的企业略有不公，也高估了部分仔猪出栏占比高的企业。生猪养殖以外的业务，采用5倍PE估值，不同业务采用同一估值，也是略有不公，饲料业务估值一般相对较低，兽药业务估值要高一些。这里只是提供一个估值测算思路，具体测算还是靠投资者自己，毕竟一千个投资者会有一千个哈姆雷特。
从表中可以看出排在前列的企业大多是负债率较高、资金紧张、安全性差一些的企业，由于市场对其的担忧、头均市值给的就相对较低一些，故而按照牧原来估值，预计涨幅就会偏高。比如*ST正邦、天邦食品、傲农生物、唐人神、新希望。
上海梅林2022年的食品业务做得不错，有增长。只是其11个亿的利润，要交4.4亿的所得税，40%的税率有些不可思议。中粮家佳康在港股，估值向来就低，业务增长也不错，很适合价值投资者。
金新农、大北农相较于上次分析，预计涨幅上涨了不少，主要原因就是这段时间跌得太多，基本面又没怎么变化。金新农5月19日大涨8%，领涨猪圈；大北农后续有望反弹。
温氏股份、牧原股份是猪圈的标杆，其头均市值决定了大多数猪企的估值。
新五丰当前被高估，其仔猪出栏占比高，头均市值应该调低，估值应低于表中的105亿。如果明年猪周期不反转，新五丰大概率会被划到灰色区域。
华统股份没有统计屠宰业务，将屠宰业务加上，估值应高于82.8亿。
巨星农牧严重高估，中欧拉高了市值，如果中欧走了，剩下的将是一地鸡毛。
东瑞股份的地域优势，头均市值应高于牧原，按头均市值5000估值的话，当前市值就是合理估值。
天康生物没有统计肉食业务，将肉食业务加上，估值高于156亿元，当前被严重低估。同时根据其业务规划，其他业务会有一个不错的提升，即使猪周期不反转，兽药业务也将带来增长。
统计数据工作量较大，难免有些错误，望大家多多指正。@今日话题 #2023投资炼金季# #生猪#
